7月以来，在岸和离岸人民币兑美元汇率大幅反弹，并于8月5日创下这轮反弹的高点，其中在岸人民币较7月24日的低点升值了2.3%，虽然后续冲高回落，但截至8月20日，人民币兑美元汇率较7月24日依旧升值2%。8月20日，离岸人民币兑美元在8月5日同样创下高点，较7月3日的低点升值2.3%。

  展望后市，人民币兑美元汇率能否进入上升通道呢？我们认为当前人民币兑美元汇率属于被动升值，原因是美国经济减速和降息预期升温。从中美利差来看，人民币大幅回落风险减弱，但未来需要看到国内更多资本项目和经常项目的改善，人民币兑美元才会进入升值周期。目前看，人民币兑美元大概率还是双向波动。

  美国经济减速，人民币被动升值

  从目前公布的经济数据来看，美国经济呈现明显的走弱特征，一度触发市场对美国经济衰退的担忧。然而，从消费和服务业等指标来看，美国经济衰退的风险还较低，且美元并没有出现流动性危机。

  美国就业市场降温，但不至于出现衰退。7月新增非农就业人数环比大跌至11.4万人，失业率超预期升至4.3%，触发“萨姆规则”衰退阈值。就业市场降温的同时，裁员人数并没有降温，主要是雇佣人数在下降，这反映出处于降温的早期，但尚未进入衰退阶段。

  美国制造业和服务业就业走势分化。一方面，制造业就业放缓。从美国ISM制造业PMI的就业指数看，自从2022年年初美联储启动加息之后，该指数就出现趋势性下行，截至2024年7月，该指数为43.4%，较6月放缓5.9个百分点。另一方面，服务业就业仍具韧性。观察美国 ISM非制造业PMI的就业指数，截至2024年7月，该指数为51.1%，较6月回升5个百分点。

  消费指标出现混乱的信号，整体看消费韧性持续性不足。美国7月零售销售环比增长1%，超过预期的0.4%，前值从0%下修至-0.2%。尽管零售额创下了一年半以来的最大环比增幅，但这已经是统计局连续第八个月对前值进行了下修操作。根据旧金山联储的统计数据，疫情期间政府补贴带来的居民累计超额储蓄在今年3月也已经消耗完毕。

  地产继续低迷。美国7月新屋开工年化总数123.8万户，环比下降6.8%，预期下降0.9%，前值从增长3.0%下修为增长1.1%，新屋开工数降至新冠疫情暴发以来的最低水平。

  在美国经济减速的背景下，美元指数大幅下跌，美元兑其他货币明显贬值，对冲基金做多美元的持仓大幅减少。CFTC公布的数据显示，截至8月13日当周，基金持有美元的净多持仓仅有1.85万手，2023年四季度在2万手以上。

  中美利差收窄，资金外流压力减轻

  从货币政策来看，2021年至今，美联储货币政策处于紧缩的周期，利率处于限制性水平，但是中国货币政策宽松，不断降息（调降LPR），流动性宽松。于是，美元利率持续处于高位，而人民币利率持续下行，中美利差绝对值扩大，使得国际资金净流入较少，甚至出现较大的流出压力。

  2024年下半年，随着美国经济减速和中国经济稳增长，再加上货币政策出现切换，中美利差不断收敛，结汇增多，售汇减少，资金外流压力减轻。国家外汇管理局统计数据显示，2024年7月，银行结汇13169亿元，售汇17057亿元。7月银行代客涉外收入环比增长9%，支出增长7%，收支逆差环比收窄41%。截至8月19日，10年期美债和中债利差收缩1.6853个百分点，低于去年同期的1.7957个百分点。

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